家族企业湖南军信环保股份有限公司（简称军信环保）正在冲击创业板，但其披露的信息真实性、未来的成长性受到质疑。
军信环保主营业务为市政污泥处理、垃圾焚烧发电、渗沥液(污水)处理和垃圾填埋。其于2018年在新三板挂牌，去年7月摘牌，转而冲击深交所创业板。
本次IPO，军信环保计划募资24.53亿元，其中，7.36亿元用于补充流动资金。
备受质疑的是，截至2020年底，公司有息负债达28.11亿元，货币资金只有6.50亿元，资金并不充足。而在去年6月，公司派发了现金红利超过亿元。
军信环保家族企业特征突出，戴道国家族控制了公司91.51%股份的表决权。
客户集中度偏高是军信环保的又一大弊端。近几年，长沙城管局及国网湖南电力公司为其贡献了超过90%的营业收入，其中长沙城管局贡献超过公司营业收入的一半，高度依赖大客户明显。
资金短缺仍突击分红
IPO之前，军信环保进行大额现金分红，被指责上市是奔着圈钱而来。
军信环保成立于2011年，2018年3月27日在新三板挂牌，2020年7月，终止挂牌，准备向深交所递交在创业板上市的申请。
让人意外的是，在2020年6月30日，军信环保实施了2019年度分红方案，向股东派发现金红利1.03亿元。此前的2017年度、2018年度，军信环保未实施现金分红。
大手笔现金分红，军信环保很富裕吗？事实恰恰相反。
数据显示，截至2020年6月底，军信环保账面货币资金2.33亿元，一年内到期的非流动负债1.77亿元、长期借款18.76亿元，长短期债务合计为20.53亿元。当年上半年，公司利息费用0.49亿元。
实施本次分红前的2019年底，公司账面货币资金6.10亿元，一年内到期的非流动负债1.87亿元、长期借款17.63亿元，财务状况明显好于去年上半年。
到了2020年底，公司账面货币资金为6.50亿元，一年内到期的非流动负债1.80亿元、长期借款26.31亿元，长短期债务合计为28.11亿元，债务进一步攀升。
与之对应的是，军信环保资产负债率也在攀升。2019年底，公司资产负债率为62.15%，2020年底上升至64.36%，上升了2.21个百分点。
经营性负债方面，截至2020年底，公司应付票据及应付账款为7.82亿元，而应收票据及应收账款为1.86亿元。而在2019年底，应收票据及应收账款为1.37亿元，应付票据及应付账款为5.85亿元，应付票据及应付账款增长明显。
值得一提的是，军信环保身处资金密集型领域，且公司通过BOT模式进行项目开发运营，在建设前期需要企业垫付大量资金，后期技术研发也需要大量资金投入。因此，公司需要较多流动性。
就是这样的财务状况，军信环保仍然坚持大额现金分红，且发生在IPO之前，市场质疑军信环保上市是为了圈钱。
事实是，根据招股书，本次IPO，军信环保拟募资24.53亿元，其中，长沙市污水处理厂污泥与生活垃圾清洁焚烧协同处置二期工程项目、长沙市城市固体废弃物处理场灰渣填埋场工程项目、湖南军信环保股份有限公司技术研发中心建设项目等建设及补充流动资金，拟分别使用募资12.47亿元、3.93亿元、7651.24万元、7.36亿元。拟使用募资补充流动资金的金额占比接近三分之一。
大比例使用募资补充流动资金，似乎也印证了圈钱的嫌疑。
长期高度依赖两家客户
军信环保的成长性存疑，因为公司几乎是被两家公司“养活”的。
军信环保原本主要从事市政污泥处理业务，2017年6月，公司收购控股股东军信集团下属的填埋项目、渗沥液（污水）处理项目及浦湘生物（垃圾焚烧项目（一期）的运营主体）80%股权，业务范围拓展至垃圾焚烧发电、渗沥液（污水）处理和垃圾填埋。
2016年，其营业收入为0.90亿元，较上年略有增长，净利润为-0.02亿元，出现小幅亏损。2017年开始，也就是在收购浦湘生物（军信集团以增资形式注入）之后，军信环保的经营业绩出现了翻天覆地变化。2017年，其实现营业收入4.89亿元、净利润1.72亿元，同比分别增长440.99%、7195.73%。2018年至2020年，公司实现的营业收入分别为8.41亿元、9.96亿元、11.01亿元，同比增长185.51%、12.29%、10.59%。同期净利润分别为2.66亿元、3.19亿元、4.15亿元，同比增长202.11%、5.63%、30.33%。
不过，今年上半年，其净利润有下降迹象。数据显示，其实现营业收入11.62亿元、净利润为1.69亿元。今年半年营业收入已经超过去年全年，而净利润仅为去年全年的40.72%。
在招股书中，军信环保谈及其竞争优势称，公司是湖南省固废处理领域的龙头企业，占据了湖南省会长沙市六区一县全部生活垃圾、大部分市政污泥和平江县全部生活垃圾终端处理的市场份额，区域竞争优势明显。
也正因为如此，公司业务高度依赖长沙市。2018年至2020年，公司来自长沙市的营业收入占比分别高达98.60%、98.52%、98.65%，其他的营业收入来自长沙市邻市岳阳市。
不仅仅依赖长沙市，而且依赖长沙市城管局、国网湖南省电力公司两家单位。2018年至2020年，军信环保前五大客户中，长沙市城管局稳居的第一大客户，国网湖南省电力公司稳居第二大客户。公司向长沙市城管局销售收入分别为5.31亿元、5.74亿元、5.71亿元，占比为63.05%、57.66%、51.87%，基本上撑起了军信环保的业绩半边天。这三年，公司向国网湖南省电力公司销售收入分别为2.96亿元、4.05亿元、5.03亿元，占比为35.20%、40.63%、45.67%。
由此可见，上述三年，军信环保向这两家公司销售收入的占比合计分别为98.25%、98.29%、97.54%。
针对军信环保的营业收入结构，军信环保已遭三轮问询，重点涉及为降低客户集中度过高采取了哪些措施等。
数据打架真实性存疑
高度依赖两家公司的军信环保，所披露的信息真实性也令人起疑。
军信环保招股书披露的部分数据与年报披露的数据存在打架现象，究竟谁对谁错、谁真谁假，让人难以判断。
就是上述两大客户，销售金额也存在明显差异。
今年8月9日，更新后的招股书显示，2019年，军信环保向长沙市城管局销售金额为5.74亿元，而公司在新三板挂牌时发布的2019年度报告显示，当年向长沙市城管局销售的金额为6.32亿元，二者相差0.58亿元。
同期，招股书显示，公司向国网湖南省电力公司销售金额为4.05亿元，与2019年度报告披露的数据几乎分文不差。
2019年，招股书披露的军信环保第三大客户为平江县城管局，公司向其销售金额为1470.84万元，但年报披露的前五大客户中，并无平江县城管局。年报披露的第三大客户长沙汇洋环保技术股份有限公司，销售金额151.08万元，与招股书披露的第四大客户相同，销售金额也完全相同。但随之的招股书披露的第五大客户与年报披露的第四、五大客户名称、销售金额均完全不同。
同一年度，为何招股书与年报披露的前五大客户及其销售金额，有的大相径庭，有的一模一样。如果前五大客户的销售金额全部有所调整，或许可以理解，或许存在是否含税等因素，但有的相差甚远、有的丝毫不差，这究竟是怎么回事，实在让人不解。
不仅是2019年，2018年，军信环保向长沙市城管局销售的金额，招股书与年报披露的数据相差约2300万元，向国网湖南省电力公司销售的金额也相差约3200万元。
整体而言，招股书披露的数据小于年报披露的数据，为何会出现这样的情况？
值得一提的是，军信环保对2018年至2020年的会计差错进行了更正，涉及BOT项目预计负债的确认、金融资产及无形资产确认、项目建设成本核算等多个方面。
军信环保还存在家族控制比例偏高、关联关系复杂风险。
目前，戴道国家族持股比高达92.35%，何英品家族持股比为6.22%。戴道国通过直接持股和控制军信集团、湖南道信，控制军信环保合计91.51%股份的表决权。戴敏、戴晓国、戴道存、冷昌府、冷培培等人均持有股份，这五人与实际控制人、董事长戴道国存在近亲属关系。
在公司董监高成员中，副董事长何英品与董事GUAN QIONG HE（何冠琼）为父女关系，公司监事徐惠思与其他核心人员李方志为夫妻关系，董事长戴道国为财务总监周重波配偶戴敏的姐夫。
